春节数据简评与2月债市展望——2月固定收益月报

　　来源：珮珊债券研究

　　核心观点

　　春节期间，春节档票房创历史新高，地产仍待复苏；美联储1月不降息，核心PCE符合预期；COMEX黄金突破2800美元/盎司，天然气涨约9%。

　　资金面或将边际好转，整体维持紧平衡。1）25年1月央行整体资金投放力度不小，显示了当前“适度宽松”“保持流动性充裕”的货币政策基调；2）从投放节奏来看，1月投放节奏后置；3）央行1月中宣布阶段性暂停国债买卖并上调跨境融资宏观审慎调节参数等稳汇率操作使得市场宽松预期后推。

　　政府债供给前置，不过预计影响有限。25年1月政府债发行1.58万亿，合计净发行9777亿元，2月预计政府债合计发行约2.19万亿，合计净发行约1.5万亿，同比多8808亿元。不过预计供给冲击对资金市场和债券市场影响有限，一方面，当前政府债券市场持续供不应求，另一方面，预计央行将持续使用多种政策工具提供流动性，以熨平政府债供给可能带来的冲击。

　　预计2月资金紧平衡，长端小幅震荡。2月政府债或将继续放量，不过1月央行净投放2.9万亿显示当前“适度宽松”“保持流动性充裕”的货币政策基调不变，央行预计仍通过多种政策工具呵护流动性；不过在两会前的政策真空期，央行或仍以稳汇率和防风险为工作重点，春节期间美元指数上涨，人民币或仍面临被动贬值压力，因此虽然2月相较1月资金面大概率边际好转，但仍将维持紧平衡，资金压力持续下债市预计偏弱震荡调整。不过更长期来看，当前经济运行仍面临不少困难和挑战，货币政策维持宽松取向的确定性较高，宽货币预期仍在，债市调整空间预计不大，且调整可能仍是适度加仓的机会。历史季节性显示，2月债市胜率不高但3月胜率回升，期间债市或进入布局期。后续可关注基本面数据改善情况、特朗普政策预期差变化以及两会政策预期演绎，留意新一轮宽松交易契机。

　　25年1月复盘：稳汇率与防风险诉求下资金面持续紧张，长短端利率分化

　　1、资金面持续紧张；收益率长短端分化，曲线走平。

　　2、长债超长债换手率下降、银行间杠杆率低位运行、隐含税率小幅走阔，但交易所杠杆率继续上行；全样本基金久期基本持平。

　　3、25年1月利率债净融资小幅回落。国债发行规模环比上升。地方债发行规模环比下降、同比上升。存单净融资额大幅下降，月度发行利率小幅下行。

　　经济数据：25年1月三大PMI指数均回落；春节前后，地产淡季效应显现。

　　海外债市：25年1月美联储宣布暂停降息；新兴市场涨多跌少。

　　大类资产表现：原油>沪金>螺纹钢>沪铜>生猪>可转债>中债>美元>沪深300。

　　风险提示：经济复苏进程不及预期，政策落地效果不及预期，监管政策超预期，风险偏好变化。

　　正文

　　2月债市前瞻：资金紧平衡，长端小幅震荡

　　正如我们在报告《迎接2025，不轻易下车但关注回调风险 ——1月固定收益月报》中所述，2024年12月央行超季节性回笼资金，2025年1月若资金投放继续趋紧，则可能带动短端利率上行。从1月债市实际表现来看，在央行稳汇率诉求加强从而控制流动性投放、春节取现叠加1月税期和MLF到期提升资金需求、银行负债端承压下融出能力下降等因素综合影响下，1月资金整体偏紧，带动短端利率大幅上行，截至1月27日，1年期国债到期收益率相较前月末上行22BP，1年期AAA级同业存单上行14BP，3年期国债到期收益率上行12BP；然而长债与资金脱敏，表现具有韧性，10年期国债到期收益率下行5BP，30年期国债到期收益率下行4BP。

　　春节档票房创历史新高，地产仍待复苏。春节期间消费表现强劲，截至2月3日15时30分，2025年春节档总票房（含预售）突破80.2亿元，刷新中国影史春节档票房记录，其中正月初一（1月29日）票房收入和观影人次均创单日历史新高；从出行数据来看，春运前20日（1月14日-2月2日），全社会跨区域人员流动量达48亿人次，同比增长7.7%，春节假期前六日，北上广深地铁客运量共8843万人次，较2024年降低，高于2019年，整体高于季节性水平；不过春节期间地产销售弱于季节性，仍待复苏。

　　美联储1月不降息，核心PCE符合预期。海外方面，由于通胀仍较高且经济前景不确定，1月29日美联储宣布联邦基金利率目标区间维持在4.25%-4.5%不变，基本符合市场预期；1月30日美国公布2024年12月核心PCE物价指数同比增长2.8%，和预期、前值持平，以三个月年化率计算，核心PCE价格指数涨2.2%，为7月以来的最低增幅；欧元区经济仍面临挑战，1月30日欧洲央行降息25个基点，基本符合市场预期。

　　COMEX黄金突破2800美元/盎司，天然气涨约9%。春节期间，天然气大涨9%，COMEX黄金价格突破2800美元/盎司，英伟达受到Deepseek冲击股价大跌，纳斯达克综合指数涨0.3%，道琼斯工业指数跌0.7%，美元指数涨1.0%。

　　资金面或将边际好转，整体维持紧平衡。春节前资金整体偏紧，相较于近几年水平，DR007与7天逆回购差值高于季节性水平，核心原因是央行在当前稳汇率与防风险工作重点下，央行控制了流动性投放节奏：1）从1月整体来看，央行资金投放力度不小，通过质押式和买断式逆回购、MLF净投放2.9万亿，2024年12月和2025年1月通过质押式和买断式逆回购、MLF、国债买卖四大工具共净投放2.60万亿，近年来仅次于2022年12月和2023年1月的2.64万亿，显示了当前“适度宽松”“保持流动性充裕”的货币政策基调；2）从投放节奏来看，2018年以来，春节前央行多从当年12月开始大规模资金投放，次年1月维持投放规模或减小投放，而本次春节前12月净回笼了2830亿元，直到1月第三周才开始大规模投放资金、第四周14天逆回购并扩大投放规模，投放节奏后置；3）央行1月中宣布阶段性暂停国债买卖并上调跨境融资宏观审慎调节参数等稳汇率操作使得市场宽松预期后推。展望2月，央行或仍以稳汇率和防风险为工作重点，不过随着特朗普第一阶段关税落地，汇率对货币政策掣肘有望降低，且1月央行总量操作显示“适度宽松”“保持流动性充裕”的货币政策基调不变，虽然2月节后央行通常净回笼资金，但预计在央行总量呵护下，资金面相较1月或将边际好转，考虑到春节期间美元指数上涨，人民币或仍面临被动贬值压力，资金面大概率维持紧平衡。

　　政府债供给前置，不过预计影响有限。1）对于国债，1月共发行10185亿元，净发行4531亿元，同比多3765亿元。以4%赤字、2万亿长期特别国债、1万亿大行补充一级核心资本特别国债计算，2025年国债净增额约为77800亿元，1月发行进度约5%，显著快于历史同期，发行整体前置。根据财政部已经发布的国债一季度发行计划，预计2月、3月国债发行规模仍保持1万亿左右，结合到期规模，净融资规模约4500亿元、3000亿元左右，同比多约1800亿元、1500亿元，不过3月特别国债或将在两会后落地，国债净融资规模可能进一步提升，一季度国债净发行进度或达到15%以上，快于往年进度。2）对于地方债，1月新增一般债发行1005亿元，新增专项债发行2048亿元，特殊再融资债1719亿元，普通再融资债803亿元，其中新增债发行进度偏慢，以新增一般债限额7200亿元、新增专项债45000亿元估算，发行进度分别为14%、5%，结合各地公布的发行计划以及过去两年发行进度，预计2月新增债发行适度提速，新增一般债和专项债分别发行约1321亿元和4000亿元；对于特殊再融资债，预计2万亿额度前置发行，结合地方发行计划，预计2月发行约5000亿元，普通再融资债发行约1500亿元。3）综合来看，1月政府债发行1.58万亿，合计净发行9777亿元，2月预计政府债合计发行约2.19万亿，合计净发行约1.5万亿，同比多8808亿元。不过预计供给冲击对资金市场和债券市场影响有限，一方面，当前政府债券市场持续供不应求，另一方面，预计央行将持续使用多种政策工具提供流动性，以熨平政府债供给可能带来的冲击。

　　1月债市复盘

　　2.1 债市走势复盘：稳汇率与防风险诉求下资金面持续紧张，长短端利率分化

　　第一周：10Y国债利率下行9bp至1.60%。1月月初债市迎来“开门红”，单边预期下长端利率快速下行。年末尾盘央行公告开展14000亿元买断式逆回购等操作，代替部分降准效应，对债市多头情绪有所助力，跨年期间资金情绪一度大幅趋紧但难挡机构做多情绪。股债行情两极分化，沪指下跌逼近3200点，避险情绪下债市进入“看股做债”状态，叠加市场降息降准预期再起，年初机构配置力量有所支撑，债市加速“抢跑。当周五出现“央行约谈”的小幅回调，但各期限国债依旧延续下探势头，曲线平坦化下移。

　　第二周：10Y国债利率上行3bp至1.63%。当周债市迎来回调行情，流动性持续回收，收益率短端持续调整、长端震荡上行。当周外部风险加剧，海外关税扰动反复，中美利差走阔，稳汇率诉求上升，叠加利率债供给缩量，央行持续释放稳汇率信号，罕见1月发离岸央票稳汇率，逐步收窄流动性。期间OMO持续地量续作，中短债持续大幅回调，长债调整有所滞后。但近期利空堆积，监管因素愈演愈烈，“放资金空转”重提，债市做多情绪有所动摇，基金持续减持，叠加短端带动下，长端利率迎来宽幅回调。周五央行宣布暂缓购入国债操作，明牌揭示当前流动性态度，“适度宽松”再定义，收益率大幅回调，但随后银行及券商自营大笔资金抄底，尾盘长债再度下行，回归低位波动。

　　第三周：10Y国债利率上行3bp至1.66%。第三周高压资金面持续硬控债市，收益率短端率先反弹、长端小幅回调，曲线走平。当周央行稳汇率与防风险诉求下，流动性投放错位导致流动性供需失衡，资金利率飙升。取现、缴税、MLF到期等多重因素影响下当周资金需求提升，而近期央行暂停国债买入操作且未实施降准，OMO投放力度有限，也暂未开启春节前的14天逆回购操作。叠加银行负债端承压、融出能力下降，资金面大幅趋紧，资金利率纷纷攀升至2.0%以上，突破利率走廊上限。利率下行受阻，部分机构在收益成本倒挂的情况下被迫卖债，收益率回调，其中短端利率上行幅度更大，长债表现具有韧性。

　　第四周：10Y国债利率持平至1.66%。春节前最后一周资金利率波动加剧，债市偏弱震荡。当周初LPR降息落空，市场仍保有部分节前降准预期。后特朗普正式上任，此前提及的增加中国关税的提议暂时搁置，离岸人民币走强，叠加央行重启14天逆回购操作，交易盘买债力量增强，收益率下行。随着春节临近，央行“放水”有限，大行融出量也有所减少，资金持续紧平衡，债市抛压逐步增强，政金债短端倒挂显著，长债收益率缓步走升。周五随着基金买债力量再度增强，中长债收益率有所下行，但整体成交笔数大幅收缩。

　　节前最后两个交易日债市成交清淡，截至1月27日10Y国债收于1.63%。节前资金面整体偏松，1月制造业PMI重回收缩区间，同时权益市场表现较弱，收益率震荡下行。

　　2.2 资金面：持续紧张

　　央行通过四大工具净投放28783亿元。1月跨年后资金价格有所回落，资金情绪边际转松。月中取现、缴税、MLF到期等多重因素扰动，央行对流动性支持态度趋于谨慎，资金利率大幅上行，机构杠杆显著回落，资金分层加剧。月末MLF继续缩量续作，降息降准预期落空，但央行重启14天期逆回购操作，同时开展17000亿元买断式逆回购操作。节前资金面维持紧平衡。具体来看，1月（1/2-1/27）央行逆回购投放43093亿元、逆回购到期23360亿元，MLF投放2000亿元、MLF到期9950亿元，国库现金定存发行1200亿元。

　　1月资金面持续紧张。1月R001月均值环比上行46BP至2.08%、R007月均值环比上行39bp至 2.30%；DR001月均值环比上行28bp至 1.72%、DR007月均值环比上行22BP至1.93%。3M同业存单发行利率先下后上，FR007-1Y互换利率震荡上行后月末回落，国股行票据利率先下后上再回落。截至1月27日，半年国股银票利率为1.30 %，1月均值（1/2-1/27）环比升同比降。

　　2.3 二级走势：长短端分化，曲线走平

　　1月收益率长短端分化，曲线走平。其中，除3m、1y、3y外其余关键期限的国债利率下行；除20Y-10Y、30Y-20Y、30Y-10Y外其余关键期限的国债期限利差均收窄。截至1月27日，10y、20y国债收益率较24年12月末均下行5bp分别至1.63%、1.92%，下行幅度较大；5 Y-3Y、3Y-1Y期限利差较24年12月末收窄13bp、10bp至10bp、1bp，收窄幅度较大。

　　2.4 债市情绪：银行间杠杆率低位运行

　　春节前一周（25年1月20日~1月24日当周）长债超长债换手率下降、银行间杠杆率低位运行、隐含税率小幅走阔，但交易所杠杆率继续上行；全样本基金久期基本持平。其中，30Y国债换手率降至24%；10Y利率债活跃券换手率周均值下降至13%；银行间杠杆率持平于106.8%、交易所杠杆率上升至125.4%；基金久期中位数持平于2.74年、分歧度有所上升，其中利率债基金久期小幅下行至3.35年；春节前10年国开债隐含税率小幅走阔。

　　2.5 债券供给：利率债净融资小幅回落

　　利率债净融资小幅回落。截至2025年1月31日，1月利率债净融资额为10335亿元，较2024年12月下降1094亿元，较2024年同期增加6269亿元。国债、政金债净融资额环比上升，地方政府债净融资额环比下降。其中，2025年1月国债净融资额为4531亿元，较2024年12月增加3597亿元；2025年1月地方政府债净融资额为4761亿元，较2024年12月减少5693亿元；2025年1月政金债净融资额为1042亿元，较2024年12月增加11002亿元。

　　2025年1月国债发行规模环比上升。2025年1月1日-1月31日共发行国债13只，合计发行规模10185亿元，较2024年12月增加3425亿元，其中发行期限1年及以内的占比为41%。截至2025年2月3日的iFinD数据，2025年2月计划发行国债2720亿元。

　　地方政府债发行规模环比下降、同比上升。2025年1月发行政策性金融债23只，发行规模5671亿元，较2024年12月增加4070亿元，较2024年同期增加811亿元。地方政府债发行84只，发行规模5576亿元，环比减少5337亿元，较2024年同期增加1731亿元。截至2025年2月3日的iFinD数据资料显示，2025年2月政金债计划发行720亿元，地方政府债计划发行1536亿元。

　　同业存单净融资额大幅下降，月度发行利率小幅下行。2025年1月1日-1月31日同业存单发行总额为15222亿元，较2024年12月减少19483亿元，总偿还13900亿元，净融资为1321亿元，环比减少12798亿元。截至2025年1月31日，1月存单加权平均发行利率为1.70%，较2024年12月下行2.4bp。

　　经济数据：地产淡季效应显现，生产延续季节性回落

　　24年12月份全国规上工业企业利润由降转增，25年1月三大PMI指数均回落。1月27日，国家统计局发布的数据显示，2024年12月份，全国规模以上工业企业利润由11月份同比下降7.3%转为增长11.0%；2024年全年规上工业企业实现利润总额74310.5亿元，较上年下降3.3%。同日，国家统计局数据显示，1月中国制造业采购经理指数（PMI）、非制造业商务活动指数和综合PMI产出指数分别为49.1%、50.2%和50.1%，分别环比下降1.0、2.0和2.1个百分点。

　　春节前后，地产淡季效应显现，工业生产延续季节性回落。从中观高频数据来看；地产方面，30城商品房、13城二手房假期成交清淡、环比均大幅回落但表现略强于春节季节性，百城土地成交面积环比同比均转负；消费方面，汽车零售回暖较慢；出口方面，港口吞吐量环比走弱但表现仍强于春节季节性，运价指数环比均回落。工业生产延续走弱，高炉开工率环比上升，其余开工率指标环比均下降。

　　近期基建与物价高频数据显示，螺纹钢库存低位回升，原油价格下降，需求旺盛推动食品价格上行。截至2025年2月3日，最新的基建高频数据显示，磨机开工率、沥青开工率环比同比均降；螺纹钢库存环比升同比降。价格类指标中，猪肉、蔬菜价格转为上升，水泥、螺纹钢价格持平，其余价格指标均环比下降。

　　海外债市：1月美联储暂停降息

　　1月美联储宣布暂停降息。1月29日，美联储宣布将联邦基金利率目标区间维持在4.25%至4.5%，这是美联储自2024年9月开启降息周期以来首次暂停降息，符合外界普遍预期。此次美联储决议声明删除了“通胀朝着目标取得进展”的表述，保留“通胀水平依然略高”，对此，美联储主席鲍威尔表示：“我们在声明中进行了一些‘语言清理’，去除关于‘实现通胀目标的进展’这一表述并非为了传达某种信号。”

　　美国经济增长小幅放缓，通胀压力暂缓。1月30日，美国商务部公布数据显示，第四季度经济按年化率增长2.3%，预期值为2.6%，前值为3.1%。2024年美国全年GDP增长2.8%，略低于2023年的2.9%。1月31日，美国12月PCE物价指数同比上涨2.6%，与预期持平，前值为2.4%；环比上涨0.3%，与预期持平，前值为0.1%。核心PCE物价指数同比上涨2.8%，与预期和前值持平；环比上涨0.2%，与预期持平，前值为0.1%。

　　海外债市方面，德日债市下跌，新兴市场涨多跌少。1月以来，2Y美债利率下行3bp至4.22%，10Y美债利率持平于4.58%，10Y-2Y美债利差由24年12月末的33bp走阔至36bp；德国债市下跌；韩国债市上涨，日本、新加坡债市下跌。新兴市场中，南非长债利率上行，其余国家债市上涨。

　　中美10Y国债利差走阔。1月，中美10Y国债收益率倒挂月均值为301bp，较24年12月均值走阔约42bp。

　　大类资产：原油延续强势

　　沪深300指数走弱，截至2025年1月27日沪深300指数收报3817.1点，较2024年12月31日下跌2.99%；原油、沪金走强。本月大类资产表现上：原油>沪金>螺纹钢>沪铜>生猪>可转债>中资美元债>中债>美元>中证1000>沪深300。

　　政策梳理

　　2025年1月22日，中央金融办、中国证监会、财政部、人力资源社会保障部、中国人民银行、金融监管总局六部门联合印发《关于推动中长期资金入市工作的实施方案》（以下简称《方案》）。《方案》的主要举措包括：提升商业保险资金A股投资比例与稳定性；优化全国社会保障基金、基本养老保险基金投资管理机制；提高企（职）业年金基金市场化投资运作水平；提高权益类基金的规模和占比；优化资本市场投资生态。2025年1月23日，国务院新闻办就大力推动中长期资金入市、促进资本市场高质量发展有关情况举行发布会。中国证监会主席吴清介绍本次印发《关于推动中长期资金入市工作的实施方案》的几个要点：一是提升实际投资比例，对公募基金，明确公募基金持有A股流通市值未来三年每年至少增长10%。对商业保险资金，力争大型国有保险公司从2025年起每年新增保费的30%用于投资A股，这也意味着将每年至少为A股新增几千亿的长期资金。第二批保险资金的长期股票投资试点将在2025年上半年落实到位，规模不低于1000亿元，后续还将逐步扩大。二是延长了考核周期，公募基金、国有商业保险公司、基本养老保险基金、年金基金等都要全面建立实施三年以上长周期考核，大幅降低国有商业保险公司当年度经营指标考核权重，细化明确全国社保基金五年以上长周期考核安排。三是进一步巩固形成了落实增量政策的合力。后续关注中长期资金入市对险资资产配置、股市等的影响。

　　据2025年1月20日，全国城市更新工作部署视频会议在京召开。国务院副总理何立峰出席会议并指出，实施城市更新必须科学制定城市更新专项规划，坚持一张蓝图绘到底、干到底，做到资金和要素跟着项目走，项目跟着规划走。要讲究策略方法，坚持尽力而为、量力而行，先急后缓、有力有序，合理适用、因地制宜，科学确定改造目标和标准，让群众舒适舒心。要落实项目资金平衡责任，按照市场化、法治化原则，统筹利用各方面资金资源，构建好政府、市场与住户之间的资金共担机制。后续关注城市更新的后续工作开展及对经济高质量发展的促进作用。

　　2025年1月17日，商务部等8部门办公厅发布关于做好2025年汽车以旧换新工作的通知。2025年，对个人消费者报废2012年6月30日前注册登记的汽油乘用车、2014年6月30日前注册登记的柴油及其他燃料乘用车，或2018年12月31日前注册登记的新能源乘用车，并购买纳入工业和信息化部《减免车辆购置税的新能源汽车车型目录》的新能源乘用车或2.0升及以下排量燃油乘用车，给予一次性定额补贴。对报废上述符合条件旧车并购买新能源乘用车的，补贴2万元；对报废上述符合条件燃油乘用车并购买2.0升及以下排量燃油乘用车的，补贴1.5万元。在一个自然年度内，每位个人消费者最多享受一次汽车报废更新补贴。后续需关注这一政策对车辆消费的影响。

　　2025年1月17日，交易商协会表示将继续严惩危害市场平稳运行的各类违规行为，全面加强银行间市场自律管理。协会在人民银行指导下，严格落实党中央国务院关于“全面加强金融监管”的决策部署，聚焦债券一级发行、二级交易恶性违规，加大查处力度，持续净化市场生态，全面加强银行间市场自律管理，以有效的自律惩戒为银行间市场高质量发展提供有力支撑。全年，交易商协会作出自律处分88家（人）次，涉及47家机构和41位责任人，对34家机构的轻微违规行为予以自律管理措施。下一步，交易商协会将在人民银行指导下，认真落实中央经济工作会议和中央金融工作会议决策部署，继续严惩危害市场平稳运行的各类违规行为，提升查处能力和水平，全面加强银行间市场自律管理，有力维护银行间市场健康稳定发展。后续需关注自律管理对于债市交投情绪的影响。

　　2025年1月16日，交易商协会组织召开浮动利率债券市场建设工作推动会，深入分析当前债券市场运行形势，研究讨论进一步推动浮动利率债券市场建设发展意见建议。参会机构认为，推动浮动利率债券市场发展正当其时。当前，我国经济运行回升向好，债券市场运行整体平稳。结合当前市场防风险、促发展等任务部署，有必要进一步丰富债券市场“增量”工具。浮动利率债券可以为债券市场利率风险管理提供多元选择，也是我国债券市场建设发展的“蓝海”，同时对完善我国利率调控体系也能发挥积极作用。下一步，交易商协会将继续认真贯彻党中央关于债券市场发展政策精神，在人民银行正确指导下，组织市场成员推动浮动利率债券市场建设发展，落实好金融领域任务部署，在助力中国式现代化建设中展现银行间市场责任担当。后续需关注浮动利率债券市场政策出台与相关投资机会。

　　2025年1月15日，商务部等部门15日发布两份文件，对实施手机、平板、智能手表（手环）购新补贴，以及做好2025年家电以旧换新工作予以安排，明确具体补贴品类和标准。其中，买手机等数码产品每件最高补500元，买12类家电产品每件最高补2000元。手机、平板、智能手表（手环）购新补贴实施方案明确，个人消费者购买单件销售价格不超过6000元的手机、平板、智能手表（手环）3类数码产品，可享受购新补贴。每人每类可补贴1件，每件补贴比例为减去生产、流通环节及移动运营商所有优惠后最终销售价格的15%，每件最高不超过500元。各地将根据该方案细化实施细则，1月20日起全国实施。通知明确，对个人消费者购买2级及以上能效或水效标准的冰箱、洗衣机、电视、空调、电脑、热水器、家用灶具、吸油烟机、净水器、洗碗机、电饭煲、微波炉12类家电产品给予补贴。补贴标准为上述产品最终销售价格的15%，对其中购买1级及以上能效或水效标准的产品额外再给予产品最终销售价格5%的补贴。每位消费者每类产品可补贴1件（空调产品最高补贴3件），每件补贴不超过2000元。各地自主确定上述12类家电产品的具体品种。后续需关注政策落实与财政支持情况。

　　2025年1月14日，国务院新闻办公室举行“中国经济高质量发展成效”系列新闻发布会，中国人民银行和国家外汇管理局相关负责人介绍金融支持经济高质量发展有关情况，并答记者问。关于央行暂停购买国债，人民银行货币政策司司长邹澜表示，经济预期的好转最终一定会反映到国债收益率水平中，国债代表国家信誉，没有信用风险，所以国债被认为是一种安全资产。有时二级市场交易价格的波动会比较大，投资国债并非没有风险。考虑到中国债券市场发展的时间还比较短，没有经历过大的波折，不是所有的投资者、管理者，尤其是社会公众都熟悉政府债券高投资回报背后隐藏的市场价格风险，人民银行加强了宏观审慎管理，多次提示风险，强化市场监管，并且在一级市场发行较少的时间段，暂停在二级市场买入操作，转而使用其他工具来投放流动性，能够避免影响投资者的配置需要、加剧供需矛盾和市场波动，希望市场能够行稳致远。人们银行将进一步降低银行整体的负债成本，缓解银行净息差压力，更好平衡银行业负资产负债表的健康性和实体经济融资成本下降之间的关系；将多措并举兼顾好内外平衡，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定；加快补充银行资本金。财政部近期已明确将通过发行特别国债，支持大型银行补充资本，地方政府专项债也是中小银行资本金的重要渠道。后续需关注宽松货币政策与缓解银行净息差压力政策出台的可能性。

　　2025年1月13日，中国人民银行行长潘功胜在第18届亚洲金融论坛上致辞。潘功胜表示将实施适度宽松的货币政策，综合运用利率、存款准备金率等多种货币政策工具，保持流动性充裕和宽松的社会融资环境；支持香港金管局使用互换资金充实离岸市场人民币流动性，常态化在香港发行人民币国债、央行票据；在回应近期人民币贬值情况时称，坚决防范汇率的超调风险，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。后续需关注央行关于进一步使用相关货币政策工具。

　　2025年1月13日，中国外汇市场指导委员会会议在北京召开，会上指出要坚定不移保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。中国人民银行副行长宣昌能、国家外汇局副局长李斌出席会议并讲话。会议讨论了近期外汇市场形势，部署了加强外汇自律管理有关工作。会议强调，要坚定不移保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。人民银行、外汇局将继续综合施策，稳定预期，增强外汇市场韧性，加强外汇市场管理，坚决对市场顺周期行为进行纠偏，坚决对扰乱市场秩序行为进行处置，坚决防范汇率超调风险。外汇市场指导委员会将加强对外汇市场自律机制的指导，进一步强化行业自律管理，指导外汇市场成员严格落实自律规范，对扰乱市场秩序、恶意误导公众等违反自律规范的行为及时采取措施。外汇市场自律机制成员要坚持以服务实体经济为首要任务，努力为企业和居民提供稳定的汇率环境。要坚持汇率风险中性，完善服务企业汇率风险管理的长效机制。要自觉遵守自律规范，不得扰乱市场秩序，不得推波助澜加剧顺周期行为，共同维护外汇市场有序规范运行。后续需关注人民币汇率市场的影响。

　　2025年1月13日，央行、国家外汇局决定将企业和金融机构的跨境融资宏观审慎调节参数从1.5上调至1.75。为进一步完善全口径跨境融资宏观审慎管理，继续增加企业和金融机构跨境资金来源，引导其优化资产负债结构，中国人民银行、国家外汇局决定将企业和金融机构的跨境融资宏观审慎调节参数从1.5上调至1.75，于2025年1月13日实施。后续需关注宏观审慎调节参数上升对于汇率市场的影响。

　　2025年1月10日，财联社称国家金融监管总局向业内下发了《关于建立预定利率与市场利率挂钩及动态调整机制有关事项的通知》。通知提出要建立预定利率与市场利率挂钩及动态调整机制，引导公司强化资产负债联动，科学审慎定价。包括：中国保险行业协会定期组织人身保险业责任准备金评估利率专家咨询委员会成员召开会议，结合5年期以上贷款市场报价利率（LPR）、5年期定期存款利率、10年期国债收益率等市场利率变化和行业资产负债管理情况，研究人身保险产品预定利率有关事项，每季度发布预定利率研究值。1月10日，中国保险行业协会组织召开人身保险业责任准备金评估利率专家咨询委员会例会。业内专家就人身保险产品预定利率发表了意见，认为当前普通型人身保险产品预定利率研究值为2.34%。后续关注人身保险产品预定利率调整对于保险公司资产负债水平与业务开展的影响。

　　2025年1月10日，央行发布公告，鉴于近期政府债券市场持续供不应求，中国人民银行决定，2025年1月起暂停开展公开市场国债买入操作，后续将视国债市场供求状况择机恢复。后续关注央行阶段性暂停公开市场买入国债对国债市场供求的影响。

　　2025年1月9日，《金融时报》发表文章《业内专家解读适度宽松的货币政策》。文章指出，央行有关部门负责人也对适度宽松的货币政策做过解释。据其介绍，其中利率要强化执行、疏通传导，引导社会综合融资成本的稳中有降，而且特别提到在债券市场上，仍然要从宏观审慎的角度，观察评估市场状况，对于部分主体大量持有中长期债券的久期错配和利率风险保持关注。文章中也提到，潘功胜去年6月以来在各种场合多次提到长期利率单边下行累积的系统性风险。实际上，从4月开始，央行就多次预警长期利率单边下行的风险。但目前来看这个风险并没有收敛，反而是进一步发散。此外文章针对当前形势，分析了与2008年相比的三点不同：一是人民币汇率压力的视角，目前人民币汇率处于持续调整中，统筹内外部均衡对于货币政策会形成一定的掣肘；二是货币政策有效性的视角，货币信贷由供给约束转为需求约束，一定程度上长债收益率快速的下行，既反映了资产荒，也反映了由于有效融资需求不足；三是系统性金融风险视角，低利率给其他长期机构投资者（比如保险机构）也带来了很大的压力。后续关注央行为防范长期利率单边下行累积的系统性风险所可能采取的措施。

　　2025年1月8日，国家发展改革委副主任赵辰昕在国务院政策例行吹风会上发言。赵辰昕指出，延续2024年好的经验做法，2025年加力扩围实施“两新”政策，目前总体考虑是，增加资金规模，扩大支持范围，优化实施机制，放大撬动效应，深入推进“四大行动”：第一，加力推进设备更新，继续支持工业、用能设备等设备更新，进一步将更新换代潜力大的电子信息、安全生产、设施农业等领域一并纳入补贴范围；第二，扩围支持消费品以旧换新，享受以旧换新补贴的家电产品增加到2025年的12类，单件最高可享受销售价格20%的补贴，同时每位消费者购买空调产品最多补贴1件增加到3件，实施手机等数码产品购新补贴；第三，加快提升回收循环利用水平，中央财政继续安排专项资金，支持废弃电器电子产品回收处理；第四，充分发挥标准提升牵引作用。对标国际先进水平，提升重点行业和重要设备、技术、能耗、排放等指标要求。后续关注消费品以旧换新政策在各地区的执行情况。

　　2025年1月7日，国务院办公厅发布《关于促进政府投资基金高质量发展的指导意见》（以下简称《指导意见》）。《指导意见》提出，要突出政府引导和政策性定位，按照市场化、法治化、专业化原则规范运作政府投资基金，发展耐心资本，注重发挥实效。完善分级分类管理机制，合理统筹基金布局，防止同质化竞争和对社会资本产生挤出效应。同时，《指导意见》也指出要优化产业投资类基金功能，鼓励发展创业投资类基金，发展壮大长期资本、耐心资本。后续关注长期资本、耐心资本对于现代化产业体系建设的重要作用。

　　2025年1月7日，中共中央、国务院发布《关于深化养老服务改革发展的意见》（以下简称《意见》）。《意见》指出主要目标是：到2029年，养老服务网络基本建成，服务能力和水平显著增强，扩容提质增效取得明显进展，基本养老服务供给不断优化；到2035年，养老服务网络更加健全，服务供给与需求更加协调适配，全体老年人享有基本养老服务，适合我国国情的养老服务体系成熟定型。此外，《意见》提出要加快健全覆盖城乡的三级养老服务网络、贯通协调居家社区机构三类养老服务形态、构建养老服务事业产业发展三方协同机制、强化有力有效的养老服务要素保障、加强组织实施。后续关注具体构建养老服务网络的相关政策落地。

　　2025年1月6日，《金融时报》发表文章《央行明确释放稳汇率信号》。文章指出，中国人民银行货币政策委员会2024年第四季度例会新闻稿相较于三季度例会的表述，删除了“增强汇率弹性”的表述，强调了“加强市场管理，坚决对扰乱市场秩序行为进行处置，坚决防止形成单边一致性预期并自我实现，坚决防范汇率超调风险”，恢复了此前“三个坚决”的表述，表达了人民银行维护人民币汇率稳定的坚定决心。同日，《金融时报》发表文章《多方面积极因素将支撑人民币汇率保持稳定》。该文章指出，2025年支撑人民币汇率的积极因素比较多：我国宏观经济大盘将更加扎实。我国国际收支仍将保持平衡。我国外汇市场保持韧性。在美元走强的背景下，关注未来可能的稳汇率举措。

　　2025年1月3日，国务院新闻办公室举行“中国经济高质量发展成效”系列新闻发布会。国家发改委副主任赵辰昕回顾2024年高质量发展的成绩，从以下几个方面概括：创新获利持续激发，新旧动能转换加快；协调发展扎实推进，空间格局更趋优化；绿色低碳转型加快，发展底色更加鲜明；开放水平稳步提升，国际合作持续拓宽；共享发展全面推进，民生保障扎实有力。国家发展改革委副秘书长袁达指出关于“两重”建设，将增加发行超长期特别国债，加快建设力度、加强软硬结合、加快工作进度。关于“两新”工作，将大幅增加超长期特别国债资金规模，扩大范围，将设备更新支持范围扩大至电子信息、安全生产、设施农业等领域。实施手机等数码产品购新补贴，对个人消费者购买手机、平板、智能手表手环等3类数码产品给予补贴；同时进一步提升标准、完善机制。关注后续“两重”建设、“两新”工作对经济恢复的影响。

　　风险提示

　　经济复苏进程不及预期，政策落地效果不及预期，监管政策超预期，风险偏好变化。